山东，另称为齐鲁大地，因西周周王分封齐鲁两国而得此另称。如今淄博，齐国故都也，历800余年风云变幻，其地下遗存也多。这不，淄博有家准上市公司在招股书中披露了募资扩产主项目的建设用地下面发现部分遗迹，相关部门指令在考古勘探和发掘等文物保护工作完成前，不得施工建设，甚至可能另行寻址……不知道本文主角信通电子会不会有些郁闷，因为这个事就发生在他们家。

发行人全称：山东信通电子股份有限公司（文中简称：“信通电子”或“发行人”），位于山东省淄博高新区，实控人李全用。其定位为以电力、通信等特定行业运行维护为核心服务目标的工业物联网智能终端及系统解决方案提供商，主要销售的产品为输电线路智能巡检系统、移动智能终端以及工业平板电脑等产品。

信通电子本次在深交所主板市场拟公开发行不超过3,900万股普通股，欲募资47,495.71万元，主要用于输电线路立体化巡检与大数据分析平台技术研发及产业化等项目。保荐人为招商证券，审计机构为天健会计师事务所，按山东信通披露的最新的财务数据计算的发行时市盈率约为40.59。

从信通电子财务数据来看其主要是一家服务于两大电网的企业，而主要服务于两网的企业一般和两网关系也非常不简单，可能会呈现利益格局复杂化的特点。此外信通电子还为中移动、电信和联通三大通信巨头提供检测设备等，这可能使信通电子的业务格局更加复杂化。本文以招股书为出发点，从IPO上市要求的各个层面分析信通电子的可能不足和可疑之处……

一、历史沿革股权层面问题

01 可能涉虚假出资或抽逃注册资金

招股书披露发行人前身信通有限1996年1月设立时，其原始出资为50万元，由三名原始股东向一位第三人借款取得，由该第三人直接汇入验资户完成验资。在完成出资后三股东又以信通有限资金宽裕为由将该50万元出资以借款的名义借出，偿还了该垫资的第三人……

发行人在招股书中不认为上述做法是虚假出资或抽逃注册资金。其理由有二，一是三名原始股东有实物和技术等出资，因实物和技术出资涉及评估比较耗时，为了使公司尽快运营起来，所以三名原始股东决定找第三人现金垫款出资。二是信通有限成立后有闲置资金所以才将其借出归还垫资人。

估值之家对上述解释有三个疑问：

一是如果如发行人所说是借款出资，那么提供资金的第三人为什么不直接将垫资款汇到三名股东个人账户再由三名股东完成出资？这里恐怕涉及到的是当时比较流行的做法是垫资人为了确保所垫资金的安全考虑而不会将垫资款汇给个人，在资金抽回前待验资公司的财务印章也是由垫资方代为保管，直到所垫资金安全抽回为止。据此推断，信通有限在完成验资后不久垫资方即很快抽回资金，但招股书对所谓借出归还第三人的时间点以及距离验资完成多久并没有交代，给我们留下了悬念，此外当时股东为抽走注册资金是以借出信通有限闲置资金的名义，那么该50万借出款是不是直接汇入三名股东个人账户还是直接汇入了垫资人的账户？如果实际情况是后者的话则发行人解释的借款就可能涉及虚假陈述，信通有限当年借出资金具体是汇到哪这应该不难查到吧。

二是如果如招股书描述真的是信通有限的股东找第三人借款出资，那么该债务应当由信通有限的股东承担，而不是信通有限承担。公司作为一个独立的商法人其财产也是独立的，信通有限的三名股东让信通有限为其偿还个人欠款有违商法人独立性。如果第三人借款给三股东的理由成立则该三名原始股东又会不会涉嫌抽逃出资。

三是如果说信通有限三名股东原本以实物和技术出资因太繁琐耗时所以才改用现金出资，而出资方式是公司章程中的重要记载事项。那么信通有限的原始章程中的出资方式到底是混合出资还是货币出资。如果是货币出资，那么发行人在招股书中描述是实物和技术等混合出资就同样涉嫌虚假陈述。如果信通有限的原始档案中记载的是混合出资，那么后来的纯货币出资就是出资方式与章程记载不符。而按一般人的思维应该不会搞出个和章程不符的事情来，因为这很可能会导致股东出资瑕疵甚至无效的问题。

所以据此判断，发行人招股书中披露的是实物和技术等的混合出资的说辞很可能为虚假陈述。验证的方法也很简单，淄博档案馆调阅信通有限的原始章程资料，以及后来实物和技术等出资是否履行了出资的评估程序。

02 新三板期间定增有代持或虚假增资可能

发行人在公司沿革中经历了多次增资以及挂牌新三板期间两次定向增资，认购股份的既有老股东也有合格投资者等，甚至也有发行人的管理层及核心员工。估值之家结合招股书中的其他信息发现发行人历经多次增资扩股可能存在代持股或虚假增资的情形，以发行人的现任总经理李莉现持发行人4.38％股份为例进行说明。我们整理出李莉在发行人历次增资过程中的现金认购情况，具体见下表：

从上表我们可以看出李莉作为发行人的员工及高级管理人员，总共参与了发行人8次的现金增资，可以说是全程参与了发行人的增资扩股安排。李莉个人合计拿出586万元现金来支持公司活动，这对一个三线城市的普通员工来说可能是件不可思议的事情。招股书显示李莉2020年度在发行人处的年薪收入为52.41万元，再参考山东省以往的平均工资水平来看，李莉极有可能在发行人处所取得的薪酬收入合计根本就不够其购买发行人股权的资金投入，亦即李莉应该是不具有如此高得认购能力。

如果李莉真的有此认购能力，则意味着其不但将从发行人处取得的全部工资性收入投回发行人，而且还要动用家庭资金甚至向外部举债来完成认购股权的活动，此举是下巨注赌发行人的未来并与发行人共沉浮的激进做法，明显违反一般人的风险管理逻辑以及不太具有事实上的可能性。尤其是李莉在发行人挂牌新三板期间两次分别斥巨资143万元和365万元认购发行人股权，而新三板股权的投资价是否值得李莉如此下重注，相信了解新三板的投资者对此也是了然于心。所以李莉历次认购发行人增资的行为的真实性待考，再结合李莉目前持有发行人4.38％的股权小于5％的临界值，那么可以推知李莉为特定人代持的可能性更大，当然这里也不能排除发行人虚假增资的可能性。

在新三板期间员工认购股份和李莉可能存在类似的问题还有发行人的其他员工，包括：任德保（认购152.5万元）、王帆（458万元）、孙红玲（160.5万元）、王力民（110万元）、王泽滨（238万元）、宋岩、刘喜峥、王超慧、崔利、黄子腾、夏建军、徐俊、李在学、刘超、杨玉国、崔营刚等人。

其存在的可能问题均为认购能力与其在发行人处所取得的工资薪金收入不匹配。当然此处我们也考虑了分红影响的问题，但依据招股书信息推断，可能性非常之小。

03 退出新三板时存在大量投资机构出逃现象

招股书显示发行人在新三板期间的2015年9月增资引入广发证券、西部证券和安信证券协议增资价格为4元/股，到2018年6月发行人从新三板退市时由于广发证券对发行人的摘牌做法表示了异议，发行人的实控人以每股11元的高价格回购了异议股东广发证券的所持的全部股份。除了上述广发证券公司的股份被高价回购外，还有徐州天禹辰熙私募基金等19家投资机构（人）在发行人退出新三板时也表示了异议，这些投资机构（人）所持股份均由实控人（含指定人，下同）进行了高价赎回，赎回价格区间在11-19元/股不等。可以说几乎是所有的投资机构（人）在发行人摘牌新三板时以异议的方式最终由实控人进行高价赎回所持股份的方式而退出发行人股东阵营。

投资机构们以发行人退出新三板为契机，并以股东异议的方式如此大规模的出逃，不知道是投资机构对发行人的成长性还是盈利能力甚至管理层没有信心，抑或其他……

二、报告期内内控方面存在非正常现金收款问题

发行人在招股书中披露了报告期内内部控制不规范的主要情形是外销存在现金收款的问题，这个就让人很诧异了，按正常人思维一般内销且同城内才有可能产生现金销售的问题。可发行人偏偏反其道而行之，外销现金收款，不明就里的人还以为是外国客户亲赴淄博发行人处上门交现金。

而发行人所描述的外销现金收款现象为：在对外销售过程中存在部分海外客户将货款直接支付给发行人员工，后由员工转款至其亲属或朋友，再由其交付发行人的情形。从其描述来看收款的员工应该身处国外，否则没理由员工收款后先转款给其亲属或朋友，再由亲朋代为转交发行人。

那么问题来了，首先发行人并未披露在境外有员工，如果发行人在境外有员工会不会有可能涉及到境外经营未披露的问题。其次众所周知境外朝境内汇款是受外汇管理条例严格约束的，发行人的员工取得外汇是如何汇入境内的？能否匹配相应的出口单证？如果是通过阿里速卖通之类的国贸平台，那么员工又为何能收到外方货款？如果是员工个人在外贸平台销售发行人产品，那么此时的员工是发行人的代理商，关于此类销售的数量和金额是不是应该在招股书中单独披露？

如果发行人描述现金收款是真的，那么发行人有可能存在专门用于现金收款的个人账户，因为每笔现金收款都送交发行人财务部不具有经济性、效率性和可操作性。当然发行人在招股书中也披露了现金收款行为已经整改完毕并取得内控有效的相关审计报告，那么发行人真的不存在现金收款个人账户或者其已经全部清理了吗？

此外发行人还存在改制时没及时验资的问题。股份制改造发生在2014年6月，而直到2021年9月验资报告才有中审亚太会计师事务所补出具。

三、收入方面可能存在不实问题

依据发行人的报告期内（下同）营业收入数据，估值之家整理出其收入增长比较情况具体见下表：

注：上表中2021年收入数为前三季度收入数折算得到。

从上表我们可以看到发行人的营业收入以保守平均每年增长19.06％的水平高增长。收入高增长本身并没有什么问题，但是收入高增长不会是无缘无故的，应该有支持收入高增长的驱动因素，比如政策利好、行业周期、技术突破和市场环境变化等，但招股书似乎并没有披露发行人收入如此高增长的真正驱动因素是什么。

发行人的收入增长率最高出现在2019年为34.98％，超过上年1/3的水平。就连新冠疫情爆发的2020年度发行人的营业收入也增长了21.28％，但到了受疫情影响相对小的2021年度以折算得出发行人营业收入来看似乎又不增长了，当然2021年度的实际情况要等发行人更新了2021年度全年数据才能准确得知。我们不纠结于发行人2021年度收入的具体情况，估值之家从其他角度发现发行人的营业收入可能存在如下具体问题等。

01 2020年度收入增长和新冠疫情影响不符

发行人在新冠疫情爆发的2020年度收入同比增加了8,155.28万元，相对增长了21.28％之多（见上表）。这对我国饱受新冠疫情折磨的2020年度来说，发行人的收入增长可能是不太正常的。大家都知道2020年度世界各地都受新冠疫情的严重影响，作为疫情初始地的中国所受影响更是巨大。彼时国内交通一度几近瘫痪，大量企业无法正常开工，进出口受阻，武汉封城76天，消费也极速放缓。就连中国的GDP增速也是从上年的6.1％直掉到2.1％。除了与新冠病毒直间接相关的行业外，我国各行各业都深受其害，影响也是无处不在。但新冠疫情这个不利因素在发行人这似乎是不存在的。如果不是新冠疫情的影响发行人的营业收入可能会增长得更高更快更强，不排除发行人会如此解释。

但与发行人该年度收入增长相反的是发行人披露的用电量显示发行人2020年度用电量46.57万度，相比2019年度发行人用电量为45.11万度而言，几乎没有增长。虽然发行人在招股书中解释为由于采用了各种节电措施，但发行人为何在报告期内采取节电措施，采取的节电措施的量化数据又没有公布。此外该年度外协加工费也下降了87.81％。不过没关系，估值之家其实在下文中已经发现发行人2020年度收入增长主要来自于发行人的软件销售收入增长，这个下文再说。

虽然发行人收入的总体增长体现了其成长性，但另一方面我们从发行人2020年度的外销收入来看可能结果还是与2020年度的收入增长不相符。发行人2020年度的外销收入从2019年度的4,174.08万元直接下降到2,853.47万元，外销收入减少了1,320.61万元，同比下降31.64％。而发行人的营业收入在2020年度总体是上升了21.28％的。

那么应该是外销不够内销来凑，于是发行人2020年度内销收入增加了9,508.11万元。从某种意义上说这些国内客户是相当的给力，在发行人需要时义不容辞并挺身而出，相当讲义气。

此外2020年度中国各个行业受新冠疫情影响而导致国内经济基本盘面严重受损。又是什么因素能够促使发行人所处行业在该年度突破新冠疫情影响或发行人在该年度有何特殊表现才能产生内销收入增加近1亿的结果？

而与2020年度外销收入下降相呼应的是发行人的其他收入在2020年度也是从上年的959.86万元下降为832.12万元。由此可见发行人的收入战术非常清晰，主业收入一定不能怂，副业的小东小西不打紧。由此可见发行人2020年度的业绩增长严重存疑。

02 移动智能终端收入实现可能存在收入调节问题

我们接着研究上表中的移动智能终端的业务收入变化情况，移动智能终端业务的主要产品是多功能手持测试终端，类似PDA的测试仪。发行人在报告期内就该业务自2018年度至2021年9月份分别实现收入1.11亿元、1,27亿元、1.49亿元以及1.52亿元。

首先，这四个收入数是递增的数列关系，而且是只能增不能减，发行人的销售人员压力应该不小。

其次，2021年度前三季度就实现了上年全年的销售额还有余，据此推断发行人在该业务的收入上至少同比得增加1/3，估计发行人销售部门人员在2021年度第四季度都瑟瑟发抖了。

再其次，发行人披露2021年度第一季度的收入5196.40万元，到上表中第三季度该业务的收入累计数为15,156.69万元，每个季度5,000万左右，不多也不少。估值之家就很好奇发行人家的收入确认为什么会这么均匀的每季度5,000万左右？而市场的需求在时间数列分步不可能是均匀的，收入的确认也是由准则规定的分时点和时段确认，不知道发行人在移动智能终端业务收入的确认上却为何如此均匀，除了可能人为操纵该业务收入外还能有什么其他理由？

03 人均年产值严重过高的问题

依据发行人披露的营业收入和员工人数，估值之家整理出发行人的人均年产值情况，见下表：

依据上表估值之家很好奇地问下发行人家的人均年产值为何几乎都是整数？从上表中的2018年70万/人年开始，到2019年的80万/人年再到2020年度的90万/人年，再到2021年9月底的60万/人年，几乎都是整数，说这是巧合总不能连续4个年度巧合吧。

从上表中我们可以看出发行人的人均年产值在2020年度为最高，达到惊人的91.12万元/人年，在疫情肆虐的2020年度这是如何才能实现的。以上表中的报告期内平均值81.34万元/人年来看，发行人的这个人均年产值也是太高了，甚至高得不正常。首先发行人是处于一个仪器仪表的传统制造行业，在发行人产品的附加值和技术先进性都显不足的情况下，发行人如此的人均年产值在偏向传统制造行业中就显得太高了。其次以发行人所处的淄博地区以及对比山东省的每劳动力人口GDP值也可以得出与此相同的结论。

04 发行人子公司人均年产值太低

发行人没有披露子公司营业收入情况，只披露了合并的营业收入和母公司的营业收入情况，由于母子公司之间的内部交易所实现的收入在合并报表时抵消，所以无法从报表端测算发行人唯一子公司济南信通达电气科技有限公司的营业收入。但发行人披露了母子公司的涉及软件销售的增值税即征即退金额，我们据此可以测算出济南信通达电气科技有限公司的营业收入，同时依据天眼查平台查询出该子公司的缴纳社保人数，可以测算出该子公司的相关数据。具体见下表：

从上表我们可以看出发行人的唯一全资子公司的济南信通达电气科技有限公司的人均年产值报告期内平均值才40.37万元/人年，而且该子公司是家高新技术的软件企业，卖软件的子公司人均年产值不过如此。对比上文中发行人平均的人均年产值81.34万元/人年，就知道发行人的人均年产值是不是过高了，而且发行人还是以卖硬件为主的。主卖硬件的人均年产值是卖软件的2倍多，这好像说不过去也说不通吧？那么据此推断发行人的营业收入是不是过高了也就不言而喻了。

此外从上表以及该子公司本身及合并报表的角度来看，一个年均24人的软件公司每年只向母公司销售近一千余万元的软件也很不正常。当然这里面的道道和发行人的青岛森特尔软件有限公司吊销又注销有异曲同工之处，这个想必发行人自己知道。

05 发行人软件销售收入额太高

有了上述发行人子公司的软件销售额数据，那么我们就可以结合发行人自己的增值税即征即退额顺势推导出发行人报告期内的软件销售收入情况，具体见下表：

从上表中我们可以看出发行人报告期内对外销售嵌入式软件合计约为37,551.38万元，年均约为9,387.85万元，也就是年均近1个亿的水平。其中在疫情爆发的2020年度为最高具体为12,461.97万元（接上文2020年度收入增长和新冠疫情影响不符）。如此的软件销售金额合不合理我们再结合软件在发行人营业收入中的占比来分析，见下表：

从上表中我们可出发行人的软件销售收入在营业收入报告期内平均比例为23.46％，接近1/4的水平，亦即意味着发行人的软硬件销售比例约为1:3，这个软硬件比例是否合理我们在此不做过多推测，但发行人的客户肯定不会太傻太天真，买一个检测设备软件价值要占到设备价值的近1/4，毕竟软件是可无限复制的其成本也是呈级次摊薄的。

发行人在销售产品结构变化不大的情况下，软件销售占比却在上表中呈无规律的变化，从上表我们可以看出其波动范围约为18-30％之间，这和发行人的产品（收入）构成相对稳定也不相符。所以据此我们可以推测发行人的软件销售额严重异常。当然此处软件的销售额严重异常这个结论我们先放在这，我们在下文财务异常指标章节中还有证据……

如果上述软件销售额（非销售额异常）的推断成立，那么发行人的招股书关于成本和采购章节的内容是不是应该需要重写呢？

06 前五大客户中存在可疑客户

发行人在招股书披露的前五大客户中，2020年度发行人对第五大客户河北昌威电气设备有限公司销售输电线路智能巡检系统1,459.13万元，占发行人当年该业务销售总额的比例为3.14％（下同）。但查询天眼查平台发现该客户的缴纳社保人数竟然全部为0。一家缴纳社保人数为0的公司有何实力能成为发行人的前五大客户，而且还是在疫情爆发的2020年度。发行人与该客户的交易的真实性是不是严重存疑。

与此相类似还有发行人在2021年度1-9月对陕西致远电力科技有限公司销售482.74万元占比3.54％，而通过天眼查平台查询得知该客户缴纳社保人数仅为4人。2020年度对华电智连信达科技（北京）有限公司437.88万元占比为1.84％，查询其社保缴纳人数为3人。2018年度对山东智科继保工程技术有限公司销售466.74万元占比为4.87％，查询其社保缴纳人数仅为2人。2018年对河北元腾通信科技有限公司销售移动智能终端178.04万元占当年该业务收入的比例为2.16％，查询其社保缴纳人数为3人。这些客户的社保缴纳人数均为5人以内，不知道是否有能力完成发行人对其销售相关产品的再销售工作。

此外还有发行人工业平板电脑的前五大客户也可能存在类似问题。2021年度1-9月发行人对深圳思越智能科技有限公司销售154.57万元占当年该业务收入的比例为4.08％，查询公开信息发现该客户缴纳社保人数为2人，实收资本也为0元。2020年度对湖北中青华创电力技术有限公司销售222.91万元占比为5.63％，2019年对其销售181.82万元占比为3.26％，查询公开信息发现该客户的缴纳社保也仅为2人。这些基本都是没有什么实力的贸易商，再加上香港的贸易商以及境外的贸易商，发行人出于何种考虑和这些贸易商甚至实力很弱的贸易商产生大金额的往来？是款到发货还是给与一定的信用期呢？

那么我们在结合上文的其他分析，发行人的收入真实性是不是可以打上个问号？当然证监会在反馈意见也表示了相同的疑问并指出：保荐人和审计机构就发行人是否存在随意调节收入确认的情形、收入的真实准确完整发表明确意见。

四、主要供应商实力存疑

如果说发行人的营业收入涉嫌注水，那么依据利润表的原理可以得知其成本和采购也可能会同步注水，如果采购注水则供应商端就可能暴露出异常，我们接着往下看发行人披露的供应商相关信息。

01 供应商实力存疑

发行人披露的前五大供应商中最近一期的第一大供应商青岛法斯特电子有限公司，发行人2021年1-9月向其采购线路板类3,286.47万元占发行人当年采购总额的比例为10.02％（下同）；2020年向其采购2,586.29万元占比8.15％；2019年度向其采购857.07万元占比3.78％。查询天眼查平台得知该公司是家软件开发为主的贸易商，实收资本仅为100万元，2021年度缴纳社保人数仅为3人。这与发行人动辄给它千万元级别的订单相比，二者并不匹配。

发行人一年几千万元的线路板采购量为何不找厂家，而是找一家以软件开发为主的贸易型公司进行交易，甚是奇特……

发行人的最近一期的第二大供应商南京航煜智能科技有限公司，发行人2021年1-9月向其采购视频设备类1,290.00万元占比3.93％；2020年度为1,108.44万元占比3.49％；2019年度为722.17万元占比3.19％。而查询公开信息发现该供应商于2019年1月才成立，实缴资本为0，缴纳社保人数也才从成立到2021年度分别为13、16、28人，该供应商作为一个视频器材的生产企业此实力是不是存疑？发行人基于什么样的考虑会在该供应商成立的当年即给予订单722.17万元，随后每年更是1千余万的大订单投给该供应商，以此来看发行人在采购风险的管控上是不是有点欠考虑妥当。

发行人的最近一期的第四大供应商深圳市鼎信智慧科技有限公司，发行人2021年1-9月向其采购视频设备类1,199.75万元占比为3.66％。查询该供应商的公开信息不可思议的事情的又出现了，该供应商也是于2019年1月才成立，实缴资本为0，参保人数也是0。还诡异的是该供应商的主业居然和发行人的主业相当一致为：电力系统设备的技术开发、销售、维修及其他技术服务。而在发行人这居然成了视频设备供应商，同样的问题是发行人是基于什么样的考虑而向这样的皮包公司采购如此多的视频设备。

存在类似问题的非前五大供应商还有上海融实通讯科技有限公司缴纳社保人数为5人，深圳市亮明科技有限公司实缴资本0元社保缴纳人数为1人，上海馨鹏电子有限公司实缴资本为50万社保缴纳人数为1人，西安三狼电子科技有限公司实缴资本0元缴纳人数为0人。青岛亿兴光电科技有限公司成立于2018年4月实缴资本为0缴纳社保人数4人……

类似此类存在问题的供应商太多太多了，估值之家在此就不一一列举。而这类供应商表现出来的一个共性问题就是供应商的实力与发行人与其交易的金额动辄几百万起甚至千万级明显不匹配，发行人的供应商呈现出种种乱象问题。

此外发行人的供应商呈现的特点以青岛为核心，自2020年度开始正式加大对贸易商的采购占比，到2021年度对贸易商的采购占比达到了18.89％，近五分之一的量。不知道发行人为何会越来越偏爱贸易类供应商？而发行人供应商如此之乱象的背后实质是什么？正如本章节开头所述，答案也就不言而喻。

五、财务指标方面的问题

01 毛利率低于行业平均值

发行人披露的毛利率与行业平均值比较情况见下表：

从上表我们可以看到发行人报告期内毛利率的平均值低于行业平均值的相对差额为8.97％，虽然总体来说差异不大，但这可能意味着发行人的盈利能力和成本管控能力达不到行业的平均水平。

如果我们再结合上文所述的发行人的营业收入中平均包含了23.46％的异常软件收入，如果排除软件异常收入对毛利率贡献的影响则发行人的毛利率极有可能会进一步降低，由此与行业平均水平的差距也会进一步拉大，亦即意味着发行人的盈利能力进而可能会大大低于行业水平，这对一家主板上市的公司来说是极其不利的。

此外招股书还披露了行业竞争加剧风险可能对发行人的毛利率产生不利影响，招股书描述的行业风险为：根据公开披露信息，发行人同行业主要竞争对手同样位于淄博的智洋创新拟投入12,375万元用于输电线路智能巡检系统的相关竞品建设项目，上市公司大华股份等也已推出类似竞品进入该细分领域，行业投资意愿较强。由此可知发行人的盈利能力将更加堪忧。

02 净利率低于行业平均值

估值之家依据招股书中钦定的行业内可比公司并整理出行业的平均净利率并与发行人的净利率指标进行了比较和对照，具体见下表：

注：发行人2021年度净利率以2021年1-9月数值替代。

从上表我们可以看到报告期内行业平均净利润率为24.40％，而发行人的平均净利率对比只有15.94％，比行业平均值低了一半多（具体为低了53.11％的水平）。说明发行人的盈利能力在行业内除了和映翰通较为接近外，严重低于行业平均水平。如果事实如此的话则不知道发行人该如何向证监会解释净利率过低的问题，如果证监会有问询到该问题的话。

03 无形资产余额和软件销售额不匹配

估值之家整理出发行人的无形资产中软件的原值等数据和上文推断的软件收入进行了比较，具体见下表：

首先上表中我们看到的是发行人拥有的不是软件而是软件使用权，你没有看错，发行人在招股书中披露的是报告期内发行人不存在通过内部研发形成的无形资产，也就是说发行人的软件无形资产全部为外购取得。如此的话会产生两个问题，一是可能导致发行人是更纯粹的硬件组装厂，软件实力不够，那么毛、净利率都不会太高。因为缺乏核心竞争力，发行人能买到别人也能买到。二是发行人唯一子公司济南信通达电气科技有限公司平均每年销售给发行人的近千万元“软件”到底是不是软件，如果是自产软件为什么没有形成无形资产，而该子公司是持有山东省软件业协会颁发的《软件企业证书》的。如果该子公司卖给发行人的软件是外购来的话……这个问题我们就不深究了。

我们可以从上表中的最后两行进行比较即可知道，发行人在报告期内以年平均软件使用权摊销30-40万元的成本却实现了每年近9,400余万元的软件收入（接上文发行人软件销售收入额太高）。如果发行人的收入没问题，那么就是发行人的软件无形资产余额严重有问题（据此可以推断发行人可能存在将大量的软件无形资产研发原本应当资本化的而进行了费用化处理，违反了无形资产准则）。至于二者谁有问题，相信平常人一看也能知……

发行人财务指标异常还有譬如2020年的营业总成本与营业收入严格同比增长变化等类似13个会计报表数据与营收收入呈现同比（或近乎同比）变化的现象，会计报表人工干预的痕迹明显。发行人的无形资产账面价值与其拥有150项专利（其中发明专利41项）、77项软件著作权也不太相符。而购买购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金累计5,525.51万元与固定资产、无形资产、在建工程以及其他非流动资产科目的增加额不匹配等。限于本文篇幅估值之家也不一一列举了。

六、可能存在的其他问题

发行人还存在披露的产能瓶颈是生产直接人员、那么应该是增加人手而不是募资扩产买设备，其募资扩产理由牵强。在招股书中主要产品产能、产量及销量章节中披露的直接生产人员数量与其在社会保障情况章节中披露的生产人员数严重不符。发行人将SMT工艺列为非核心制程予以外协却在募资扩产中大量购买相关设备……

七、结语

综上所述：发行人可能存在以实际营业收入为基础以虚增软件销售为业绩注水的实现方式进行业绩同比例放大和包装，为虚列成本不得已采用与大量贸易供应商虚假采购的方式填充虚假成本进而导致供应商和采购数据失真。

由此表现出2020年度收入增长和新冠疫情影响不符、移动智能终端收入实现可能存在收入调节、人均年产值严重过高、子公司人均年产值太低、软件销售收入额太高、前五大客户中存在可疑客户以及主要供应商实力存疑等问题。

发行人可能因操纵报表不当而导致无形资产余额和软件销售额不匹配、多个报表数据与营业收入同比变化，部分现金流量科目发生额与相对应科目不匹配等异常财务指标问题。此外发行人还存在毛利率、净利率低于行业平均值的盈利能力堪忧问题。还可能存在涉虚假出资或抽逃注册资金、新三板期间定增有代持或虚假增资可能、退出新三板时大量投资机构出逃、内控方面存在非正常现金收款瑕疵等本身问题。

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